引言

科创板自2019年正式开市以来，以注册制为核心构建起差异化的市场运行机制，有效拓宽了科技创新企业的融资渠道，但其高成长性伴随的技术迭代风险与盈利不确定性特征，极易导致股票定价偏离企业内在价值，进而影响市场资源配置的精准度。股票期权做市商制度作为境外成熟资本市场的重要配套机制，能够通过主动报价为市场持续注入流动性，有效缓解科创板股票交易中的信息摩擦与供需失衡问题，助力价格机制更高效运行。然而，该制度在科创板的实践仍处于初期探索阶段，其对股票定价效率的具体提升路径、实际作用效果以及潜在优化空间均有待深入研究。因此，系统梳理并分析股票期权做市商制度与科创板股票定价效率的内在关联，对推动科创板市场健康稳定发展、充分发挥资本市场服务科技创新的核心功能具有重要的现实意义。

一、股票期权做市商制度与科创板市场的核心内涵

（一）股票期权做市商制度的运作逻辑

股票期权做市商制度是指由具备充足资金实力、专业风险管理能力与合规经营资质的金融机构，按照监管部门规定的义务在股票期权市场持续提供合理的买入与卖出双边报价，并依法承担相应交易义务的制度安排。做市商通过精准测算市场供需情况设定合理的买卖价差，动态平衡市场整体供需关系，当市场出现短期买卖订单严重不均衡、流动性出现缺口时，做市商将以自有资金或持有的证券进行即时对冲交易，快速填补市场流动性缺口。其核心目标是显著降低市场整体交易成本，有效减少价格短期剧烈波动，帮助市场价格更快向资产真实内在价值收敛，为广大投资者提供更稳定、更高效的交易环境。

（二）科创板股票定价效率的核心特征

科创板股票定价效率主要体现为股票价格反映企业内在价值的速度快慢与准确性高低，这一过程深受市场流动性充裕程度、信息披露透明度、投资者结构合理性等多重因素影响。相较于发展成熟的主板市场，科创板上市企业多处于成长期，核心业务尚未完全稳定，盈利模式仍在持续迭代，传统以盈利为核心的估值方法适用性大幅受限，导致市场易出现显著的定价偏差。同时，尽管科创板投资者以专业机构投资者为主，但市场中仍存在部分短期投机性的非理性交易行为，这些行为可能进一步加剧股价波动幅度，干扰正常定价机制。因此，科创板股票定价效率的有效提升，迫切需要依赖完善的市场机制来缓解信息不对称问题、持续优化价格形成过程。

二、股票期权做市商制度提升科创板股票定价效率的作用机制

（一）降低信息不对称，优化价格信息含量

科创板上市企业普遍具有较高的技术壁垒，核心业务模式复杂且专业性强，普通投资者获取企业有效经营与技术信息的成本较高，这一情况极易形成严重的信息不对称格局，最终导致股价偏离企业真实内在价值。股票期权做市商凭借专业的研究团队、丰富的信息渠道与深厚的行业经验优势，能够更精准地评估企业核心价值，并通过持续更新的双边报价向市场传递专业价值判断。同时，做市商在日常交易过程中会持续收集市场各类信息，根据信息变化动态调整报价水平，使股票价格逐步吸纳各类有效信息，大幅减少因信息传递滞后或信息内容不全导致的定价偏差，显著提升股票价格的信息含量与准确性。

（二）改善市场流动性，降低定价摩擦成本

流动性不足是长期制约科创板股票定价效率提升的关键因素，当市场交易清淡、成交量低迷时，少量大额交易订单即可引发股价出现大幅波动，导致价格无法真实反映企业内在价值。股票期权做市商通过在市场中持续提供稳定的双边报价，为广大投资者提供即时可用的交易对手方，有效增加市场整体交易活跃度，打破交易僵局。同时，做市商的存在显著降低了投资者的交易等待成本，有效缩小买卖价差幅度，大幅减少因流动性不足导致的定价摩擦成本。当市场流动性得到实质性提升后，股票价格能够更快速地响应各类新信息，推动定价持续向企业内在价值靠拢，提升定价效率。

（三）平抑股价异常波动，稳定定价预期

科创板股票因业绩增长存在较高不确定性、市场关注度高度集中，极易成为短期投机炒作的目标，进而导致股价出现异常波动，严重破坏市场正常定价机制。股票期权做市商在股价出现短期大幅上涨、存在过度炒作迹象时，会通过主动增加卖出报价数量、降低卖出报价价格来抑制过度上涨趋势；在股价出现短期大幅下跌、市场恐慌情绪蔓延时，则通过增加买入报价数量、提高买入报价价格来缓解过度下跌态势，充分发挥“价格稳定器”的关键作用。此外，做市商的持续报价行为为市场提供了稳定的价格锚点，有效引导投资者形成理性的价值判断与投资预期，减少非理性交易行为对定价过程的干扰，切实维护价格形成的平稳性。

（四）丰富价格发现维度，完善定价体系

股票期权作为股票的重要衍生金融工具，其价格与对应股票价格存在紧密的内在联动关系，二者相互影响、相互印证。股票期权做市商在进行期权报价时，需要基于对股票未来一段时间价格走势的专业判断，结合市场波动率、期权到期时间等关键因素，通过复杂模型计算出合理的期权价格，这一专业定价过程会间接反映市场对股票价值的整体预期。同时，期权市场的交易数据与价格信息能够为股票市场提供重要的补充定价依据，帮助投资者从多个维度更全面地评估股票价值，逐步形成股票市场与期权市场相互印证、相互补充的完善定价体系，进一步提升股票定价效率。

三、股票期权做市商制度在科创板实践中的现存问题

（一）做市商激励机制不足，报价积极性待提升

当前科创板股票期权做市商的收益主要依赖买卖报价之间的价差收益与少量交易佣金，但其在开展做市业务过程中需要承担库存证券价格波动风险、市场整体波动风险等多重成本，风险与收益严重不匹配。在科创板股票普遍波动率较高、不同股票交易活跃度差异显著且不均衡的市场环境下，做市商面临的实际风险进一步加大，导致部分做市商为控制风险倾向于扩大买卖价差、降低报价频率与报价规模，直接影响报价质量与市场流动性供给水平，最终削弱制度对定价效率的提升效果。

（二）风险管理能力差异，做市服务质量不均

不同做市商在资金实力规模、风险控制模型先进性、行业研究能力深度等方面存在显著差异，这种差异直接导致其做市服务能力参差不齐。部分中小型做市商因风险管理工具相对不足、专业人才储备有限，对科创板企业复杂业务模式的价值评估能力存在明显短板，在面对市场出现剧烈波动时，可能出现报价中断、暂停服务或价差大幅扩大的情况，无法持续、稳定地履行做市义务。这种做市服务质量的不均衡性，导致部分科创板股票难以获得稳定的流动性支持，进而制约定价效率的整体提升，影响市场整体运行质量。

（三）信息共享机制不完善，定价依据存在局限

科创板企业信息披露具有专业性强、更新频率快、内容复杂等特点，对信息解读能力要求较高，但目前做市商与上市公司、监管机构之间的常态化信息共享机制尚未完全健全，信息传递存在滞后性。做市商获取企业核心经营数据、技术研发进展、市场拓展情况等关键信息的及时性与全面性不足，这可能导致其对股票价值的评估出现偏差，进而影响期权报价的合理性与准确性。同时，不同做市商之间缺乏有效的信息交流与共享机制，难以形成统一的价值判断基准与行业共识，进一步加剧报价差异，干扰市场价格形成过程，影响定价效率。

（四）监管配套措施待优化，制度执行效果受限

针对科创板股票期权做市商的监管规则虽已初步建立并实施，但在做市义务具体界定、违规行为认定标准与处罚力度等方面仍存在细化与完善空间。例如，目前对做市商报价连续性的具体要求、价差合理性的判断标准等考核指标不够明确，缺乏量化依据，导致监管执行过程中缺乏精准参考，难以有效约束做市商行为。此外，对做市商的风险对冲工具支持存在明显不足，如股票融券标的范围有限、衍生品对冲渠道不畅等问题，大幅增加做市商风险管理难度与成本，间接影响其做市能力的充分发挥，制约制度整体执行效果。

四、优化股票期权做市商制度以提升科创板定价效率的路径

（一）完善激励机制，激发做市商积极性

建立科学合理、风险与收益相匹配的激励体系，对持续提供优质做市服务、满足高标准考核要求的机构给予明确的政策倾斜与奖励。可通过动态调整交易佣金返还比例，对报价价差小、报价连续性高、成交量贡献大的做市商显著提高返还比例；设立专项奖励资金，重点鼓励做市商积极参与科创板重点企业、高成长企业的期权做市业务，支持科技创新企业发展。同时，进一步拓宽做市商收益渠道，支持其在合规范围内开展与做市业务相关的增值服务，如为投资者提供专业定价咨询、风险管理建议等，有效平衡做市成本与收益，充分激发做市商积极性。

（二）强化能力建设，提升做市服务质量

积极推动做市商加强内部能力建设，鼓励做市商加大资源投入，完善风险管理体系，开发适配科创板市场高波动特性的风险定价模型与风险控制工具，提升风险应对能力。监管机构可定期组织做市商开展专项培训与交流活动，邀请行业专家、科创板企业高管、资深分析师分享企业估值方法、行业发展动态与市场风险特征，帮助做市商提升对企业价值的评估能力与市场判断水平。此外，建立科学的做市商服务质量评价体系，从报价连续性、价差合理性、响应速度等维度进行量化考核，定期公示评价结果，引导做市商主动提升服务水平，实现做市服务的均衡化与高质量发展。

（三）健全信息共享机制，丰富定价依据

统筹搭建做市商、上市公司、监管机构三方联动的信息交流平台，明确信息共享范围、频率与方式，推动上市公司定期向做市商披露非公开但与定价密切相关的经营信息，如核心技术研发进展、重大订单签订情况、主要客户结构变化等，确保做市商及时获取准确、全面的信息。同时，积极鼓励做市商之间建立行业交流机制与数据共享平台，共享市场交易数据、行业估值模型与企业研究报告，形成统一的价值判断参考标准与行业共识，大幅减少因信息不对称导致的报价偏差，为股票定价提供更全面、更精准的信息支撑。

（四）优化监管配套，保障制度有效执行

进一步细化科创板股票期权做市商监管规则，明确报价连续性的具体时间要求、价差幅度的合理区间、订单响应速度的量化标准等考核指标，建立动态考核与退出机制，对未达到做市义务要求、存在违规行为的机构采取暂停做市资格、罚款、公开谴责等处罚措施，形成有效约束。同时，持续完善风险对冲支持体系，扩大做市商融券标的范围，丰富衍生品对冲工具种类，简化对冲交易操作流程，降低做市商风险管理成本与操作难度。此外，加强监管科技应用，通过大数据、人工智能等技术实时监测做市商报价行为与交易数据，及时发现异常情况，提升监管效率与精准度，保障制度有效执行。

五、股票期权做市商制度提升科创板定价效率的未来展望

（一）结合科创板创新特性深化制度适配性

随着科创板市场规模持续扩大、上市企业类型不断丰富，涵盖行业从传统科技领域向新兴前沿领域延伸，需进一步优化股票期权做市商制度与科创板创新特性的适配性，实现精准服务。针对不同行业、不同发展阶段的科创板企业制定差异化做市要求，如对研发投入高、盈利周期长、技术风险大的生物医药、量子科技企业，适当放宽做市商风险考核标准，提供更多风险补偿，鼓励做市商加大服务力度与资源投入，确保制度能精准匹配各类科创板企业的定价需求，提升服务针对性。

（二）推动跨市场协同以强化定价联动效应

加强股票市场与股票期权市场的协同发展，打破市场分割，建立跨市场信息共享与监管协作机制，推动两个市场的价格发现功能相互补充、相互促进。例如，通过统一市场数据接口标准，让投资者能够同时便捷获取股票与期权市场的实时交易信息、价格数据与订单情况，提升定价信息的完整性与及时性；加强跨市场监管联动，建立监管信息共享平台，联合打击利用股票与期权市场进行跨市场操纵、内幕交易等违法行为，维护市场定价秩序，进一步释放制度对定价效率的提升效应。

（三）借鉴国际经验完善制度体系

积极参考境外成熟资本市场如美国纳斯达克、中国香港联交所等股票期权做市商制度的实践经验与成熟做法，结合我国科创板市场投资者结构、监管环境与企业特征等实际情况，持续完善制度细节，提升制度科学性。如引入做市商分层机制，根据做市资金规模、风险管理能力、服务质量等指标将做市商分为不同层级，赋予不同层级做市商差异化的权利与义务，实现优胜劣汰；探索做市商与长期机构投资者如社保基金、保险资金的合作模式，通过长期资金支持帮助做市商降低库存证券风险，构建更稳定、更可持续的做市生态，为科创板定价效率提升提供长效保障。

结论

股票期权做市商制度通过有效降低市场信息不对称、显著改善市场流动性、合理平抑股价波动等核心机制，对提升科创板股票定价效率具有显著的积极效应，是完善科创板市场机制的重要支撑。然而，当前该制度在科创板的实践过程中仍面临激励机制不足、服务质量不均、信息共享不畅、监管配套不完善等突出问题，这些问题严重制约了其效应的充分发挥，需要针对性解决。通过完善做市商激励机制、强化做市商能力建设、健全信息共享机制与优化监管配套措施，能够有效优化制度运行效果，提升服务质量。未来，随着制度与科创板市场特性的深度适配、跨市场协同机制的不断加强以及国际成熟经验的合理借鉴，股票期权做市商制度将更有效地推动科创板股票定价效率提升，助力科创板更好地发挥服务科技创新与资源优化配置的核心功能，为我国资本市场高质量发展提供有力支撑。

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